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安青松:新时代金融工作四项重要原则与资本市场发展基本逻辑

本文来源于清华金融评论 2018-05-17 10:27:35 我要评论(0
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习近平总书记在第五次全国金融工作会议上提出了做好金融工作要把握的四项重要原则。本文认为四项重要原则是新时代做好中国金融发展与监管工作的总遵循,资本市场贯彻落实四项重要原则应尊重法律制度、市场规律、金融属性和专业精神,坚持宏观审慎与微观审慎并重的监管原则,强化行为监管,增强市场公信力和稳定市场预期。

新时代中国经济由高速增长转向高质量发展,服务高质量发展是金融业发展与监管的历史使命。而金融服务高质量发展的关键是要解决“好不好”的问题,习近平总书记在第五次全国金融工作会议上提出的做好金融工作要把握的四项重要原则,即回归本源、优化结构、强化监管、市场导向,这是新时代做好中国金融发展与监管工作的总遵循,具有丰富的内涵和严密的逻辑,是引导中国金融跨越关口的重要指针,充分体现了服务高质量发展的内在要求。

四项重要原则是新时代做好金融工作的总遵循

新时代中国金融落实服务高质量发展的历史使命,必须从国家发展战略的高度去定位金融发展与监管的基本逻辑。建设现代化经济体系是我国发展的战略目标,第五次全国金融工作会议全面、系统、科学地阐述了金融在建设现代化经济体系中的地位和作用,即金融是现代经济的核心,金融是国民经济的血脉,金融是国家重要的核心竞争力,金融制度是经济社会发展中重要的基础设施,并明确为实体经济服务是金融的天职、宗旨和防范金融风险的根本举措。做好金融工作的四项重要原则,为金融服务高质量发展指明了工作方向和提出了工作要求:一是回归本源,服从服务于经济社会发展,全面贯彻落实新的发展理念,促进创新成为第一动力、协调成为内生特点、绿色成为普遍形态、开放成为必由之路、共享成为根本目的的高质量发展,防止金融脱实向虚和自我循环而滋生、放大、扩散风险。二是优化结构,完善金融市场、金融机构、金融产品体系,支持形成实体经济、科技创新、现代金融、人力资源协同发展的产业体系,促进互联网、大数据、人工智能和实体经济深度融合,推动我国产业迈向全球价值链高端,培育世界级先进制造业和具有全球竞争力的一流企业,打牢防控系统性金融风险的微观基础;三是强化监管,紧扣供给侧结构性改革主线,提高金融供给体系质量,推动质量、效率、动力变革,促进形成金融和实体经济、金融和房地产、金融体系内部的良性循环,增强监管的系统性穿透性专业性,提高防范化解金融风险能力,着力将系统性金融风险外溢对经济社会带来的冲击和损耗减至最小。四是市场导向,发挥市场在金融资源配置中的决定作用,降低各种干预对市场机制的扭曲,健全完善产权激励有效、要素自由流动、价格反应灵活、竞争公平有序、企业优胜劣汰的市场机制。

四项重要原则体现服务高质量发展的内在逻辑

四项重要原则是落实金融服务高质量发展目标的基本方针,是贯穿服务实体经济、防控金融风险、深化金融改革三大任务的内在联系,具有严密的逻辑性和实践可操作性。

首先,回归本源涉及到四个层面的内容:一是金融回归内生于实体经济的本源;二是金融产品回归银行、证券、保险本来属性。“凯撒的归凯撒,上帝的归上帝”,让银行产品回归商业银行属性,让证券产品回归证券基金属性,让保险产品回归保险保障属性,不能随意变性借道,防止规避监管、自我服务、自我发展、脱实向虚。三是金融机构要回归中介服务的角色定位。金融中介的职责是媒介交易和专业服务,根据资金供求双方的风险喜好与状况,以及对流动性的不同预期合理匹配资金,促进以信息和信用为基础的跨时间、跨空间、跨群体价值交换。四是金融市场回归公募与私募、直接融资与间接融资不同体系。避免发展方向错位、监管逻辑混乱、风险交叉传染,实现用公募的逻辑监管公募市场和产品,用私募的逻辑监管私募市场和产品。

其次,优化结构需坚持问题导向,着力解决高质量发展的迫切需求:一是怎样为分散不确定性创造金融产品,推动跨期限、跨产业、跨群体分散风险,增加有效投资;二是怎样为新兴产业发展提供金融支持,合理进行资产定价和权益保护;三是怎样适应绿色投资回报期长的特点,为中长期资金供给提供制度安排;四是怎样在产能过剩行业促进僵尸企业退出,推动存量资产重组。发挥金融机制价格发现、风险管理、流动性管理和促进资本形成的功能,为四个“怎样”提供金融解决方案,提高金融供给体系质量。

再次,强化监管须健全完善以监管目标为导向的宏观审慎与微观审慎监管,强化行为监管。宏观审慎监管的目标是防范和化解系统性金融风险,微观审慎与行为监管的目标是针对微观金融的三个风险源和两种不同的市场体系做出差异化监管安排。当前宏观金融的四个风险源是:影子银行规避监管风险,资管交叉混业经营风险,互联网金融无序发展风险和新兴金融企业过度杠杆风险。微观金融的三个风险源,一是来自于融资者的欺诈风险,二是来自于金融中介的道德风险和经营风险,三是来自于投资者的无知、贪婪和短视风险。针对上述风险源,区分不同金融体系特点和做出差异化的监管机制设计:间接融资体系是让银行等机构帮助不懂金融的人管理钱财,监管的核心是金融机构担责,通过资本金、杠杆率、流动性、限制期限错配等方式控制金融机构的风险敞口。直接融资体系是让适当的投资者自己承担风险和收益,监管的核心是设计合适的机制,让投资者获得充分的信息,可以甄别风险,让适当的投资者承担适当的风险。

最后,市场导向是指发挥金融市场在资源配置中的决定作用。金融市场是以信息和信用为基础驱动跨时间、跨空间、跨群体的价值交换市场,具有特殊的运行规律和市场风险,发挥金融市场在资源配置中决定作用,就要注重发挥金融市场的三大核心功能:一是市场决定资源配置;二是市场决定价格发现;三是市场决定风险管理。同时,高度重视金融市场特有的三大属性:脆弱性(信用)、放大性(杠杆)和危机传染性(错配),增强监管的系统性、穿透性、专业性,坚决守住不发生系统性金融风险的底线。

四项重要原则是引导中国金融跨越关口的重要指针

习近平总书记指出:“我国经济是靠实体经济起家的,也要靠实体经济走向未来,我们学不了美国大搞虚拟经济那一套,而且美国搞虚拟经济本身就有很大隐患。”这一针见血地指明了20世纪80年代以来,以美国为代表的国际金融体系的内在缺陷和潜在危机,即金融业正逐步由产业服务的代理人异化为交易服务的委托人,金融不再是为产业经济提供资金融通、优化资源配置的服务者,已演化为追求交易牟利的自我服务者。西方传统的经济学理论正是使金融业迷失本源的向导。2008年金融危机发生后,著名的“女王之问”(英国伊丽莎白女王)“既然这场危机的规模如此空前,那怎么居然没有人预见到呢?”充分反映出西方经济学家面临的窘境。格林斯潘在国会作证时承认,金融监管所依赖建立的理论本身有缺陷。事实却同“有效市场假定”相反,金融市场具有系统性的价格失真缺陷和风险,往往容易造成灾难性后果。可见作为西方经济学理论基石的“完全竞争假定”和“有效市场假定”,无法诠释金融危机的根源,也无法遏制金融危机的发生和蔓延。

随着经济的全球化进程,中国金融在支持经济保持中高速增长,实现国内生产总值(GDP)稳居世界第二,对世界经济增长贡献率超过30%的同时,正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力实现高质量发展的攻关期,贯彻落实四项重要原则是跨越关口的迫切要求和重要指针。2002年至2017年中国金融在分业经营和监管框架下运行了16年,经济金融发展状况发生了很大变化,GDP总量从12.17万亿元增加到82.71万亿元(名义增长5.8倍),规模以上工业企业资产规模从14.62万亿元增加到112.3万亿元(增长6.68倍),城乡居民储蓄存款余额从8.69万亿元增加到64.38万亿元(增长6.44倍),广义货币(M2)总量从18.5万亿元增加到167.68万亿元(增长8.06倍),银行业管理资产规模从18.4万亿元增加到252万亿元(增长13.7倍),保险业管理资产规模从63.2亿元增加到167489.37亿元(增长2650倍),证券业管理资产规模从5581亿元增加到6.14万亿元(增长9倍)。2017年国民经济中主要行业的产值占比是:工业33.9%,批发零售业9.4%,金融业7.9%,金融业排名第三,高于建筑、房地产、交通运输、信息传输、软件和技术等行业。2017年半年度报告显示,25只银行股共计盈利7746.36亿元,占上市公司利润总额的46%。金融业上市公司共计盈利8927.26亿元,占上市公司利润总额的53.23%。金融部门扩张高于经济增长,一方面带来经济体系的脱实向虚,另一方面带来金融体系结构失衡。

经济体系脱实向虚主要表现在:一是实体部门的经营成本高企。统计表明近年来中国企业平均融资成本高达7.6%。截至2016年底,实体部门债务余额(剔除地方融资平台重复计算部分)为168.8万亿元,一年利息支出为8.24万亿元,占GDP的比例为11.08%,超过GDP增长速度。经济增速下滑,杠杆率上升,新增GDP和每年付出的利息间缺口将增大。二是系统性金融风险隐患显现。金融业受西方经济学理论放任发展思想影响,奉行“趋利避害赚大钱”的市场原则,形成了影子银行规避监管、资管业务交叉混业经营、互联网金融无序发展、新兴金融企业过度杠杆等系统性金融风险隐患。根据金融稳定理事会(FSB)发布的2017年全球影子银行监测报告显示,全球金融资产规模总计340万亿美元,其中高风险资产影子银行45万亿美元,占总量的13%,中国共计7万亿美元,占全球影子银行规模的15%。而中国影子银行实际规模高达64.5万亿元人民币。截至2017年底资产管理业务交叉混业经营总量高达126万亿元。互联网金融企业在其金融属性上未被清晰定义,却实质上提供金融服务,金融行为没有纳入监管,形成法律风险;借助互联网平台非法集资、违规宣传销售金融产品、第三方支付出现挤兑等问题形成金融风险。阿里、京东、腾讯、小米等新兴金融企业通过资产证券化(ABS)回笼资金,然后将资金用于放贷,再打包成ABS产品出售。不受存款准备金、资本充足率等指标约束,循环放大杠杆。以阿里旗下蚂蚁借呗为例,其仅有38亿元注册资金,截至2017年底已累计放贷3000多亿元。

而金融体系结构失衡则主要表现在直接融资的“短板”突出。2015年至2017年代表间接融资的新增人民币贷款在社会融资总额中所占比例均在70%左右,企业债券融资分别占比19.1%、16.9%、2.3%,非金融企业境内股票市场融资分别占比4.9%、7%、4.5%。

资本市场贯彻落实四项重要原则应当遵循的基本逻辑

习近平总书记指出,发展资本市场是中国的改革方向。党的十九大报告明确提出,深化金融体制改革,增强金融服务实体经济的能力,提高直接融资比重,促进多层次资本市场健康发展的工作要求。资本市场贯彻落实四项重要原则,应当遵循以下四个方面的基本逻辑:

一是尊重法律制度,坚持依法治市,把发展与监管工作全面纳入法治轨道。中国资本市场投资者开户数高达3.8亿户,实际投资人1.2亿人,其中中小投资人8000万人。正如习近平总书记指出:“散户多是我国股市的基本特点,炒作心理强是大户的重要特征,制度不完善是我们的现实情况,改变这种现象需要一个过程。在这个背景下,我国股市发展不可能也没有条件照搬西方模式。”因此中国资本市场的法治建设,必须坚持以人民为中心的发展思想,这是资本市场建设的特殊国情、国家属性、政治属性、文化属性所决定的。资本市场涉及千家万户切身利益,只有坚持公开、公平、公正原则,才能增强资本市场的公信力,只有坚持依法治市,才能打牢资本市场长期稳定发展的基石。

二是尊重市场规律,按市场规则办事,更好发挥政府作用。没有掌握足够的历史真相,是毫无可能理解和认识现实经济现象和市场规律的(熊彼特)。在2008年金融危机中,时任美联储主席本·伯南克及其团队采取一切可用的工具,甚至采取违背经典西方经济学理论的救助方案,遏制金融危机蔓延,促使美国乃至世界经济得以持续运转和快速复苏。本·伯南克及其团队产生“行动的勇气”的源头,是几十年来美国学界一直把研究1929年至1930年经济危机作为专门学科和经济学研究的“圣杯”,从中孜孜不倦地吸取养分,吃一堑长一智,极大地提升了他们客观认识市场规律、更好发挥政府作用、按市场规则办事的新境界。马克思主义者的理论逻辑是让历史为理论服务,我们更需要以求真务实的态度,从28年中国资本市场发展、100多年国际资本市场发展的历史真相中,去认识和把握资本市场的运行规律,熟悉按市场规则办事,更好发挥政府作用。

三是尊重金融属性,特别关注金融内生的信用脆弱性、杠杆放大性、价格失真性和危机传染性风险。坚持宏观审慎与微观审慎并重的监管原则,强化行为监管,严密监测、防范、化解不可分散、不可消除的系统性风险,既要防范不可预测的“黑天鹅”,又要防范熟视无睹的“灰犀牛”,特别是在市场繁荣时期警惕明斯基时刻。有效管控可分散、可消除的非系统风险,防止风险错配和流动性错配,注意保持市场流动性机制和分散决策机制的有效性。尤其是在化解高达64.5万亿元游离于监管之外的影子银行风险和126万亿元交叉混业资管业务风险时,要更加注意“拆弹”的方法和技巧,应当特别关注时间维度和空间维度,防止预期的一致性造成买方的集体消失,重点应对内外风险因素共振带来的系统性风险。

四是尊重专业精神,按专业规则办事,增强市场公信力和稳定市场预期。建设富有国际竞争力的资本市场,首先要建设专业化的资本市场,专业化体现在平衡监管目标、稳定市场预期和保护投资人的技巧上,专业化是增强市场适应性、规则稳定性和制度先进性的基础。境内“独角兽”企业能够到境外上市,得益于美国通用会计准则(GAPP)专门创设的“VIE会计准则”,即可变利益实体准则。“独角兽”在森林中生长,遵循优胜劣汰的森林法则,政府的作用只是在它走出森林时提供专业化通道的机制设计。当前我国资本市场推进发行上市制度战略性转型,支持新技术新产业新业态新模式利用多层次资本市场快速发展,是服务建设创新型国家、实施创新驱动发展战略的有力举措,在方法和路径上需要更加注重走专业化路子,坚持法规制度先行,坚持公开、公平、公正原则,了解国际金融监管制度最新变化,结合我国实际制定专业、精细、可预期的审慎监管政策,处理好防范风险和支持创新的关系。

(为中国证监会天津监管局党委书记、局长,本文仅代表作者观点,不代表供职单位意见。本文编辑/王蕾)

(编辑:林辰)
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